衍航投资4月份策略月报

北京衍航投资管理有限公司   2022-04-04 本文章23阅读

等待宽松,振荡上行,逻辑为本

 

 

振荡盘整中等待上行时机,是4月份指数的主基调

 

3月份策略报告提出,指数会出现挖坑行情;310日路演中,我们认为,指数点位的阶段性低点已经出现,尚需要完成时间周期上的消耗盘整。衍航的指数分析框架,希望能给出一些前瞻性的指数趋势判断。当然,框架有不足的地方,我们在反复总结完善;同时,不能刻舟求剑,需要根据当前和未来宏观变量,结合指数实际运行情况,对判断做出一些修正。

对于4月份及二季度的指数,我们做出如下判断:

第一,上证指数自316日探底以来的反弹,应该是日线级别的上涨,至少能持续到5月中旬。之所以将标题定义为“振荡盘整中等待上行时机”,是由于:上证指数3月初的下跌斜率十分陡峭,跟这段急速下跌相对称的盘整结构仍未出现,只有调整到位后才能出现凝聚共识的反弹。

第二,创业板指数A浪结束调整时间可能会提前。当前市场的共识是指数在二季度调整或盘整、三季度上涨。按照A股运行惯例,实际走势要么与一致预期相反,要么提前反映三季度上涨预期。提前的概率偏大,一是基于对未来大力度宽松政策的预期,二是基于时间周期规则做出的判断。

 

经济下滑和赛道景气度持续性问题是主要矛盾

 

总结今年A股大幅下跌的解释,包括国内房地产债务问题、新冠疫情爆发、俄罗斯乌克兰战争、美联储货币政策收缩等。俄乌战争和美联储紧缩是外因,都指向一个焦点,全球的高通胀或滞涨状态。俄乌战争及对俄制裁导致全球能源、粮食缺口,推动海外通胀大幅攀升;而美联储货币政策持续紧缩,目的在于控制高通胀。

如果把今年创业板下跌归结为美国货币政策,为何美联储释放出强烈收缩信号情况下,纳斯达克指数跌得比创业板指数少;如果说美联储收缩导致新兴市场资金回流美国,为何诸多新兴市场股市今年以来是上涨的,例如巴西、印度、印尼、越南等。如果把A股下跌归咎于俄乌战争,为何受能源短缺困扰、通胀高企的西欧股市,已回到战争刚爆发时的点位,但A股离战争爆发时的点位还有一段距离。

A股市场下跌的主要矛盾在于内因,包括经济衰退预期、赛道股高盈利持续性质疑和风险偏好下降。一是,房地产债务危机爆发,地产销售萎靡不振,市场担忧经济衰退,而且近期新冠疫情加剧了衰退预期。二是,上市公司产能投资高度内卷,光伏、锂电等行业高景气,新增产能一哄而上。虽然赛道行业当期景气度仍处高位,但市场质疑高盈利持续性,估值需要系统性下降,来补偿不确定的风险。三是,投资人行为高度内卷。近几年股市增加了大量资金,但投资策略大多数是景气度轮动和价格动量,买卖行为过于趋同,上升时过度乐观,抱团赛道,下跌时风险偏好下降,纷纷卖出。

投资人内卷引发的过度乐观或悲观情绪,可用技术指标去做客观评估,避免盲目跟着情绪走,保持自己独立的判断。衍航最近三年在致力于建立这样一套分析指标体系。上市公司内卷化投资,这是中国发展模式特点,造就了诸多产业在全球范围内的竞争力,是客观存在。唯一可以预期的就是,本轮疫情控制住后,货币政策、财政政策、产业政策和民生政策会有大力度的宽松刺激,以有效对冲房地产市场衰退和新冠疫情冲击的负面影响。

 

行业配置重点以景气度的逻辑为本

 

行业配置的本源是景气度,不仅要看短期的景气度,更要看景气度背后的持续性逻辑,分析驱动行业供求和盈利能力的主要因素。最近几年,投资者教育的一个成果,就是培养了投资人的中长期思维,要关注行业的中期供求逻辑,不能只着眼于短期的景气度。由于产能投资的内卷,企业景气度周期是短暂的,A股市场很少有企业的时代,都是时代下的企业。

年初以来,下半年供给产能释放的担忧是影响赛道股景气度预期的主要因素,同时3月份对需求下滑的担忧逐渐增多,赛道板块反弹力度有限。1)电动车提价,叠加疫情导致居民收入下滑,可能会削弱电动乘用车需求。2)印度年初抢装结束后,光伏组件34月份排产下降。3)新能源相关的功率半导体仍供不应求,但跟消费电子相关的半导体需求走弱。4)受疫情防控和经济周期的影响,酒类需求也在走弱。年初赛道板块估值系统性下降,供给担忧已得到较为充分的定价。接下来重点要跟踪需求因素,要么产业内生力量充足,需求不受提价的影响,要么政策刺激增量需求,可以抵消原有负面冲击。若需求不确定问题得到阶段性解决,赛道板块存在有力度的反弹机会。

主要经济体的经济周期处于不同阶段,一是海外的过热或滞胀周期;二是中国经济的再膨胀周期,或者稳增长周期。海外滞涨周期下,能源、大宗品行业盈利处于高景气阶段,以资源品为主的新兴市场国家今年股市表现较好,也利好国内能源、农业、金属等大宗品行业。国内经济再膨胀周期下,稳增长政策会陆续推出。近期疫情对经济冲击很大,预期政策刺激力度还会加大,传统早周期类行业如基建、地产、银行等景气度会边际好转。同时,在赛道行业的需求持续性没法得到验证之前,高股息率板块仍是市场重要的替代性配置方向。

 


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