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一、具备相应风险识别能力和风险承担能力,投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人:
1、净资产不低于1000万元的单位;
2、金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。(前款所称金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。)
二、下列投资者视为合格投资者:
1、社会保障基金、企业年金等养老基金、慈善基金等社会公益基金;
2、依法设立并在基金业协会备案的投资计划;
3、投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员;
4、中国证监会规定的其他投资者。
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筑底反弹,经济回升,景气优先
指数筑底,开启A-2阶段的反弹
我们在各个路演场合都提到,现有技术分析框架在预测下跌风险时比较有效,但在判断上行机会时尚有不足。不足体现在:常态技术分析规则下,默认下跌动能需要在时间周期上逐级衰竭。例如,3月初到4月下旬,指数出现大幅下跌,之后,需要先60分钟底背离缓解空头动能,然后再到120分钟底背离,最后出现日线级别底背离。随后,指数才会出现较大动能和时间级别的上涨。基于这个规则,4月25日我们判断指数需要大约1个月左右的底部盘整时间。4月份最后三天指数上涨,让我们开始反思,指数是否已跳过120分钟和日线底背离阶段,直接开启日线级别反弹?若是,是否符合我们总结的其他时间周期规则?若符合其他时间周期规则,各项规则间的优先顺序如何界定?
五一期间,我们在思考上述问题。指数判断方法,不能故步自封,需要在实践中反复总结完善;不能刻舟求剑,需要根据当前和未来宏观变量,对判断做出修正。有一套不断完善的择时技术分析框架,这是衍航有别于其他机构的差异化特色之一,我们要坚持不动摇。
根据调整后的规则,对5月份及二季度的指数,有如下判断:
第一,创业板指数和上证指数自去年12月中旬以来的A浪下跌结构没有结束。度量A浪下跌结束的时间周期规则,尚未满足。目前影响市场的宏观因素和产业因素只能说是利空出尽,谈不上反转,不足以支撑指数大级别上涨。
第二,预计5月份指数处于A-2阶段,即A浪下跌结构中的反弹段,是日线级别的上涨。整个A-2段将呈现上涨-调整-上涨的结构,不是一路上涨,操作上也不可能一帆风顺。幅度上,参考今年前几次反弹力度,以创业板为例,相当于去年12月15日以来整个高低点下跌空间的25-30%。
宏观利空因素已较大程度得到反映,但上升力度不足
导致A股大幅下跌的宏观面原因,包括国内房地产债务问题、国内新冠疫情、成长股产业逻辑松动、美联储货币政策收缩、能源原材料价格上涨带来的成本压力等。A股已在较大程度上反映了这些利空因素,但这些利空因素并未消失或反转。
与2020年3月份类似,4月份是今年中国经济最差的阶段。随着生产和物流的恢复,以及政策发力,经济大概率触底,但回升的力度和斜率要弱于2020年。受房地产、地方政府债务等长期风险问题的制约,更大规模政策刺激难以施展。不像2009年,那个时候中国经济处于青壮小伙阶段,发展后劲足,可施展空间大,现在中国经济已处于中年人阶段,下的猛药太重,后遗症很大。预计接下来新的刺激政策以促进就业的结构性政策为主,包括互联网政策放松、央行定向再贷款等。
疫情缓解、解封后,消费会有一次性恢复,但居民收入预期下降,房地产、股市冲击财富效应,疫情防控常态化,导致消费恢复之后可能在低水平徘徊。政治局会议强调适当超前基建投资,预计基建投资增速能赶上2020年;但房地产投资肉眼可见,肯定不行;受预期转弱的影响,企业要保资产负债表不出问题,对新增投资较为谨慎。
去年底中央经济工作会议提出供给冲击、需求收缩、预期转弱三重压力,这三重压力当前仍然存在。即使触底回升,即使政策力度加大,经济还会面临总需求不足、回升乏力的问题。在未看到更大规模、级别的政策刺激力度之前,五月份指数反弹还是技术性反弹。
多因子模型中,景气度是行业选择最重要变量
衍航的多因子定价模型中,业绩超预期因子是最重要的变量,各类宽基风格指数和股价结构是相对次要的变量。而且,业绩因子,相对指数因子来说,是稳定的慢变量。虽然我们在月报里面把指数择时放在第一部分,因为这是我们研究上的特色。在内部研究中,我们始终把行业基本面的判断跟踪放在第一位。
随着复工复产的推进,干扰成长股的短期供给侧因素已经减弱,现在市场主要担忧的是成长股的需求侧问题,以及大宗价格上涨带来的成本上升和业绩压力。例如,电动车赛道,一是受锂矿价格大幅上涨带来成本压力困扰;二是电动车被迫提价,可能会削弱电动乘用车需求。宁德时代一季报业绩严重低于预期,与碳酸锂等原材料价格大涨带来的成本压力,有很大关联。
成长股当中,需求预期较为稳定的,主要涉及以下行业:(1)军工,景气度与国防财政开支相关。在百年未有之大变局下,国防开支增速稳定,若相关公司2021年及2022年一季报营收、业绩增长稳定,且增长逻辑与军品新型号关联度高,则今年业绩增长确定。(2)光伏及户用储能系统。俄乌局势加剧海外能源供应紧张,欧洲电费价格暴涨,对光伏装机和户用储能系统的需求大幅增长。(3)渗透率仍在大幅提升的细分行业,如国产功率半导体、半导体材料等。即使所处行业总量需求稳定性较差,但渗透率提升足以抵消行业总量增速不稳定的影响。(4)政策存在拐点或者增量刺激的行业,如最近的互联网行业,已出现政策底了,行业压制因素明显减轻。
5月份,成长与周期价值之间不存在明显的跷跷板效应,因为周期价值股当前的宏观逻辑更为顺畅,但成长股跌幅足够大。国内外主要经济体的经济周期处于不同阶段,一是海外的过热或滞胀周期;二是中国经济的再膨胀周期,或者稳增长周期。海外滞涨周期下,能源、大宗品行业盈利处于高景气阶段,利好国内能源、粮食、农资化肥等大宗品行业。国内经济再膨胀周期下,稳增长政策会陆续推出,传统早周期类行业如基建、地产、银行等景气度会继续好转。